Contagio de la crisis bancaria

¿Entran en pánico los bancos centrales?

La intervención sorpresa de la Reserva Federal el fin de semana del 11 y 12 de marzo para intentar frenar el contagio vinculado a la quiebra de SVB no bastó para detener la corrida mundial de depósitos bancarios.

Un solo gráfico explica el contagio actual: Los bancos estadounidenses acumulan más de 700.000 millones de dólares de pérdidas en sus carteras de bonos.

Las pérdidas son puramente contables, ya que estos productos están destinados a mantenerse hasta su vencimiento. Pero las quiebras de bancos regionales están forzando la materialización de estas pérdidas y plantean una preocupación inmediata por la insolvencia de estas entidades.

La causa de estas quiebras es una corrida de depósitos, que comenzó la semana pasada y ahora se está extendiendo a todo el sector bancario regional de Estados Unidos, así como a los bancos más frágiles, como Credit Suisse.

Esta corrida bancaria está vinculada principalmente a un movimiento de arbitraje.

¿Cómo es posible que un riesgo tan sencillo de entender (y repetido muchas veces en mis boletines) no fuera tomado en serio por un mayor número de «analistas»? De los 19 profesionales que cubrían SVB, 11 compraban la acción, 6 mantenían una posición de «mantener»… No fue hasta el 10 de marzo, unas horas antes de la quiebra del banco, cuando 2 de los 19 analistas reaccionaron y cambiaron su recomendación ¡para vender las acciones!

Sin embargo, el origen de la corrida de depósitos es bastante simple:

Los depósitos en los bancos comerciales de EE.UU. han estado cayendo bruscamente desde que el tipo de interés de las letras del Tesoro (T-Bills) subió por encima del 5%. Estos valores no sólo pagan más que el dinero inmovilizado en una cuenta bancaria, sino que también son más seguros en caso de una retirada masiva de los depósitos del banco. El pánico bancario ha acelerado el movimiento; cada vez son más los estadounidenses que convierten sus reservas de efectivo depositadas en sus cuentas y compran T-Bills o ETF vinculados a estos bonos a corto plazo, que ahora ofrecen mayor protección.

El movimiento aceleró y autoalimentó la corrida de depósitos, obligando a los bancos a vender sus activos: las pérdidas de los productos que debían mantener hasta su vencimiento se hicieron efectivas.

Para evitar que estas pérdidas se materializaran y contaminaran los balances de otros bancos, la Fed puso en marcha una nueva herramienta tras la quiebra de SVB: el BTFP (Bank Term Funding Program), cuyo objetivo es abrir líneas de crédito a los bancos para evitar que vendan sus títulos con pérdidas. La Fed presta liquidez a los bancos hasta el valor nominal de sus bonos. En lugar de tener que vender con pérdidas, los bancos pueden ahora pedir prestado a la Fed el equivalente al importe de sus títulos de renta fija a su valor de compra, no a su valor de mercado. Aunque los títulos permanecen físicamente en los balances de los bancos, el anticipo de efectivo se realiza contra el valor en el momento en que se compraron los títulos. Estas condiciones tan flexibles proporcionan incluso una oportunidad de nueva liquidez para los bancos. JP Morgan ha llegado a estimar que este programa podría proporcionar más de 2 billones de dólares en liquidez adicional. La Fed ya ha renunciado a reducir su balance, añadiendo de facto 300.000 millones de dólares sólo para esta primera operación de rescate del SVB. Una vez más, el endurecimiento monetario está llegando a su fin mucho más rápido de lo esperado. Desde 2008, las promesas de una reducción sostenida del balance de la Fed nunca se han cumplido.

Otra decisión tomada en el pánico que siguió a la quiebra del SVB: la FDIC ha decidido garantizar todos los depósitos de los clientes del SVB, incluidas las cantidades que superen el famoso límite de 250.000 dólares. Se creará un fondo especial que se financiará con aportaciones obligatorias de todos los bancos. En otras palabras, las pérdidas del SVB se socializan a través de todo el sector bancario estadounidense. Al final, los clientes del SVB perderán menos dinero que los de otros bancos, que tendrán que devolverles el dinero.

La secretaria del Tesoro estadounidense, Janet Yellen, que había predicho que no vería otra crisis financiera en su vida, tuvo incluso que prometer una garantía ilimitada de la FDIC sobre los depósitos para intentar detener la actual corrida bancaria. La FDIC está capitalizada con 128.000 millones de dólares, ¡mientras que el importe de los depósitos en los bancos comerciales de Estados Unidos es de 17,6 billones de dólares!

Se salvaguardarán todos los depósitos bancarios, pero no los bancos que no supongan un riesgo sistémico. Con este tipo de medida selectiva, los bancos regionales que no son «demasiado grandes para quebrar» están ahora en peligro. Esta decisión podría empujar a los clientes de estos bancos a transferir sus activos a instituciones más protegidas por la Fed. Las instituciones más frágiles podrían verse tentadas a convertirse en «Too big to fail» para obtener la santa protección de la Fed. ¿Cómo convertirse en «Demasiado grande para quebrar»? Basta con convertirse en la contraparte de una gran institución bancaria y hacerle asumir el riesgo de solvencia en caso de colapso.

Este riesgo de contrapartida provocó un segundo fin de semana de pánico, una semana después de la quiebra de SVB.

El 19 de marzo seguirá siendo un día histórico en Suiza.

Credit Suisse fue comprado por UBS en una operación que no ha terminado de hacer reaccionar a nuestros vecinos suizos.

Los accionistas de Credit Suisse quedaron desolados por la operación: el banco fue comprado a un -62,5% respecto a su precio de cierre del pasado viernes, cuando la acción ya se había devaluado casi un -95% en apenas unos meses. El gráfico de la debacle de Credit Suisse permanecerá mucho tiempo en la memoria de los inversores bancarios:

Más sorprendente aún, los tenedores de bonos AT1 (bonos Additional Tier 1) también fueron liquidados en la operación. Sin embargo, estos bonos se compran precisamente para este tipo de escenario de reventa. Se supone que primero hay que liquidar a los tenedores de acciones antes de tocar a esta clase de inversores. Y la decisión de perjudicar a estos inversores pone ahora en peligro todo el mercado de bonos AT1. La pérdida para los inversores asciende a 16.000 millones de dólares, una cantidad récord desde el inicio del mercado.

El Banco Nacional Suizo (BNS) proporciona una cobertura de 100.000 millones de CHF a la nueva entidad UBS que heredará la cartera de Credit Suisse.

Para garantizar una liquidez suficiente, el SNB tendrá acceso a los swaps de divisas establecidos por la Fed con carácter de urgencia.

El mismo domingo 19 de marzo, Jerome Powell trató de tranquilizar a la opinión pública sobre la estabilidad del sistema financiero. Unas horas más tarde, la Fed introdujo nuevas medidas masivas para ayudar a los bancos centrales a intercambiar dólares por sus divisas en caso de emergencia.

¿Por qué tal emergencia? ¿Por qué tales cantidades? ¿Qué hay en el balance y en las cuentas de orden de Credit Suisse que está generando tanto pánico?

Sin embargo, Credit Suisse ha superado las pruebas impuestas por las nuevas restricciones de solvencia bancaria…

Paradójicamente, para evitar el contagio del riesgo bancario, las autoridades se ven ahora obligadas a no revelar la verdadera exposición de Credit Suisse en el momento de su adquisición por UBS. Para mantener la confianza, ¡hay que mentir!

Y para colmo, ¡las autoridades suizas han decidido forzar la situación! Los accionistas del UBS no serán consultados. Una ley especial ignorará su voz y ¡tendrán que asumir el riesgo transferido a la institución de la que son accionistas!

El coste del contrato (CDS) que permite asegurarse contra el riesgo de impago de UBS se dispara con esta recompra, prueba de que el riesgo se transfiere a partir de ahora directamente al banco:

Es increíble ver una operación así en Suiza. Pero aparentemente, sin este movimiento de poder, todo el sistema financiero corría el riesgo de tambalearse.

Las dos últimas semanas han demostrado de manera fáctica varios aspectos monetarios que trato regularmente en mis boletines:

1. Los depósitos bancarios se están convirtiendo en valores no garantizados mediante un importante apalancamiento.
2. Actualmente, estos valores generan pérdidas en los balances de los bancos, que se materializan cuando el banco se encuentra en apuros y tiene que vender estos valores antes de que venzan.
3. La FDIC no está suficientemente capitalizada para asegurar todos los depósitos. Las promesas hechas a los clientes de los bancos sólo vinculan a quienes creen en ellas.
4. Los bancos se ven obligados a mentir para mantener a sus clientes y evitar una corrida bancaria.
5. Los clientes deben confiar en la capacidad de su banco para evitar una corrida bancaria. Para ayudarles, pueden contar con los analistas, pero la mayoría de ellos no vieron venir la crisis bancaria. Pueden contar con nuevas normativas, pero éstas han sido incapaces de evitar esta nueva crisis.
6. Todo el sistema financiero y el valor del dinero fiduciario se mantienen unidos en última instancia por la confianza.
7. La confianza en el funcionamiento del sistema presupone que el cliente siga confiando en su banco, que se ve obligado a mentirle.

Es principalmente este último punto ilógico el que impulsa racionalmente a los inversores hacia el oro físico mantenido fuera del sistema bancario.

La confianza del sistema se basa en una incoherencia que no tiene resolución práctica.

El oro es la mejor forma de protegerse contra el contagio del riesgo bancario.

Muy pocas instituciones han comprendido este hecho tan claro.

El oro rara vez se incluye en las carteras de inversión. Y cuando las instituciones están expuestas al oro, es casi exclusivamente a través de certificados y ETF y no en metal físico. Y lo que es más preocupante: ¡los planes de inversión aún no incluyen la compra de oro físico!

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