Como cada año, las noticias parecen paralizarse durante la temporada de vacaciones.
El hecho es que los medios de comunicación apenas informan ya de nada, salvo del tiempo o de algunas noticias. La desconexión es total. Y sin embargo, mientras tanto, todo parece acelerarse, tanto geopolítica como económicamente.
La vuelta de las vacaciones se presenta difícil, ya que agosto se perfila como un mes agitado en todos los frentes.
En Estados Unidos, las finanzas públicas siguen deteriorándose.
Fitch acaba de rebajar la calificación crediticia a largo plazo de Estados Unidos de AAA a AA+. La agencia de calificación explica que «los repetidos enfrentamientos políticos sobre el límite de la deuda y las resoluciones de última hora han erosionado la confianza en la gestión fiscal». «Además, el Gobierno carece de un marco fiscal a medio plazo, a diferencia de la mayoría de sus homólogos, y tiene un proceso presupuestario complejo», añade Fitch.
A financiar su déficit y seguir gastando, el Tesoro estadounidense emitió 1,8 billones de dólares en deuda a corto plazo en apenas dos meses, tanto como el país había emitido en sus 209 años de historia.
El Tesoro estadounidense también acaba de elevar su estimación de la cantidad que se prestará en el segundo trimestre a 1,85 billones de dólares. Esto no tiene precedentes. Es la consecuencia lógica del levantamiento del techo de la deuda el pasado mes de junio. El Tesoro está en modo rueda libre, pidiendo prestado sin límite.
Hemos entrado claramente en una fase exponencial de crecimiento de la deuda. Las estimaciones para finales de 2023 se sitúan ahora muy por encima de los 30 billones de dólares, lo que supone un fuerte aumento respecto a las previsiones del año pasado.
En junio, contra todo pronóstico, el gasto estadounidense aumentó un 15%, hasta 646.000 millones de dólares. Estados Unidos pagó la cifra récord de 652.000 millones de dólares en intereses en los seis primeros meses de 2023, una cantidad que probablemente aumentará a finales de año. Este nivel de reembolso es insostenible en un momento en que los ingresos fiscales del país vuelven a caer.
Los ingresos fiscales totales cayeron un 9,2%, de 461.000 millones a 418.000 millones en junio. Esto se tradujo en un descenso de los ingresos públicos superior al 7,3%, un récord desde junio de 2020.
La actividad económica, aunque se mantiene en niveles inesperadamente altos, no está creciendo lo suficientemente rápido como para soportar el choque de los crecientes costes de amortización de la deuda.
Por otra parte, el gasto público ilimitado está impulsando la inflación en Estados Unidos. En este contexto, ¿cómo podría la Fed bajar su tipo de interés oficial? La perspectiva de una rápida bajada de tipos era una de las últimas fuentes de apoyo para la actividad económica y el mercado inmobiliario. Pero esa esperanza se desvanece. ¿Cuántos estadounidenses compran hoy con la esperanza de refinanciar su crédito con una bajada de tipos a corto plazo?
Las medidas tomadas por la Fed para amortiguar el impacto de la muro de deuda están ganando algo de tiempo. Pero con la decisión de endeudarse mucho más de lo previsto de aquí a finales de año, el Tesoro está complicando la tarea de la Fed. Cuanto más gasta el Gobierno, mayor es la factura de amortización y más difícil resulta recomprar nueva deuda. Ahora que la curva de intereses de la deuda está alcanzando la pendiente más pronunciada de la exponencial, la capacidad del banco central para intervenir en apoyo del estilo de vida del Gobierno es cada vez menor.
Se podría haber pensado que la deriva de las finanzas públicas estadounidenses sería la noticia principal de la prensa económica este verano. Pero no es así. Otro país, otro banco central, sigue siendo noticia. Se trata de Japón.
En un informe de octubre de 2022 artículo, escribí:
«El 26 de octubre, Japón anunció un nuevo paquete de estímulo de 454.000 millones de dólares. Un esfuerzo equivalente al desplegado durante la última crisis financiera de 2008. Este programa se lanza después de que el BoJ haya absorbido ya casi todos los bonos emitidos por el gobierno. El mercado de bonos japonés está totalmente congelado, dependiente de un único comprador. La monetización de la deuda es total en el país del sol naciente.
Es como si las autoridades monetarias y fiscales japonesas no tuvieran elección: detener la política monetaria iniciada hace veinte años colapsaría todo el sistema financiero japonés al eliminar al comprador de último recurso. La única solución es seguir monetizando la deuda, para calmar a los mercados, al menos a corto plazo.»
La intervención del 26 de octubre siguió a un ataque contra el yen la semana anterior. En un artículo publicado justo antes de esta intervención, escribí:
«El BoJ fue el primero en aplicar la política de recompra de deuda pública. La alquimia de la flexibilización cuantitativa ha sido más intensa en Japón: el BoJ ha nacionalizado el mercado de bonos y hoy, con una relación deuda/PIB récord del 250%, el precio de esta locura monetaria se está reflejando en el valor del yen. El mercado empieza a advertir el final del juego. El dólar continúa su subida exponencial frente al yen. Llegados a este punto, una caída acelerada del yen tendría un efecto inflacionista devastador. Para detener la hemorragia y evitar que el país corra este riesgo, el Banco de Japón tiene que intervenir en los mercados de divisas y comprar yenes con sus reservas de dólares, incluso vendiendo sus letras del Tesoro. Pero estas intervenciones podrían hacer aún más ilíquido un mercado de valores que ya corre el riesgo de descarrilar por completo. No hay una solución sencilla para estabilizar el yen».
Japón vuelve a ser noticia hoy.
El yen vuelve a debilitarse frente al dólar, debido principalmente a la diferencia de tipos de interés entre ambos países:
Ante la debilidad del yen, el banco central japonés se ve obligado a dejar subir los tipos.
El Banco de Japón anuncia que intervendrá en los mercados manteniendo los tipos a 10 años en el 0,5%, y elevando después el «tope duro» de intervención en JGB a entre el 0,5% y el 1,0%.
Esta decisión desencadenó una explosión de los rendimientos de los JGB.
Los tipos japoneses vuelven a subir bruscamente:
Ante la escalada de los tipos, el BoJ tuvo que tomar medidas de emergencia para contener el desplome de los JGB.
Apenas dos días después de dar la señal de subir los tipos, ¡el banco central japonés se ve obligado a comprar bonos en el mercado para evitar que los tipos de interés se disparen demasiado!
El Banco de Japón parece tener aún menos margen de maniobra que la Reserva Federal, y el episodio de los últimos días demuestra lo delicada que se ha vuelto la dirección de la política monetaria japonesa.
La intervención del BoJ pretendía fortalecer el yen, pero ha acabado en fracaso. Los tipos de interés japoneses han vuelto a subir, sin que la moneda nipona se haya beneficiado. Problema: un debilitamiento prolongado del yen tendría consecuencias desastrosas para la inflación en Japón, en un contexto de subida de los precios del petróleo.
Se acabaron las aguas tranquilas de la política monetaria japonesa. Esta intervención fallida implica un posicionamiento mucho más radical en el futuro, tanto por parte del BoJ como de los participantes en los mercados de divisas y bonos.
Las dudas que rodean la política del BoJ refuerzan el riesgo de alterar el frágil equilibrio que sostiene el Carry Trade del yen, auténtica reserva de liquidez para los mercados mundiales.
El Banco de Japón se está mojando los pies, lo que es bueno para el oro. El precio del oro en yenes ha batido un récord histórico, en medio de la total indiferencia de los medios de comunicación:
Más que nunca, el oro físico es el seguro definitivo contra la probabilidad cada vez mayor de que los bancos centrales cometan errores de política monetaria.
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