El gráfico de la semana es el US Credit Default Swap (CDS): este índice representa el coste del seguro contra un impago de Estados Unidos. El CDS a 1 año (US CDS 1 YR) acaba de superar los 140 puntos básicos…
Los CDS a 5 años también suben, alcanzando los 60 puntos básicos, una cantidad sin precedentes para este vencimiento y este país.
En pleno debate sobre el aumento del techo de deuda, nunca antes tantos inversores habían buscado protegerse contra un impago estadounidense, ni siquiera durante las crisis de 2008 y 2011.
Con cada debate sobre el techo de deuda, suben los precios de los CDS:
Pero 2023 no es como los episodios anteriores. Esta vez, el ataque febril al índice es real y supera con creces los últimos picos.
El mercado «predice» una crisis de la deuda estadounidense. Esto no es sorprendente, como venimos diciendo desde hace varios meses en nuestros boletines:
Como escribí el pasado mes de febrero: «La otra víctima de este estancamiento es el gobierno federal estadounidense, que ya no puede financiar sus déficits a medida que suben los tipos a los que pide prestado para pagar sus deudas anteriores. Cuanto más suben los tipos, más dinero se necesita para pagar los antiguos préstamos. El gobierno federal se encuentra en una situación dramática porque los costes de sus reembolsos han aumentado drásticamente. La deuda pública estadounidense se ha triplicado desde 2008:
Estamos viviendo una crisis de 2008 a la inversa.
En 2008, el riesgo procedía de los bancos y se extendió a los hogares y las empresas. El Gobierno intervino para restablecer la estabilidad de todo el sistema.
Hoy, el riesgo procede del Estado. Es el Gobierno el que tiene que garantizar la supervivencia de las empresas mediante su plan de estímulo y el que tiene que asumir un periodo de subida de los tipos de interés más largo de lo previsto.
En 2023, el principal riesgo es el impago del Estado soberano, ya que ahora se le transfiere todo el riesgo de crédito.»
Los CDS están midiendo la ecuación imposible de financiar la deuda estadounidense con tipos tan altos. La carga de la deuda está a punto de superar el enorme presupuesto de defensa. En otras palabras, Estados Unidos financia más a sus acreedores que a su ejército. Y estos acreedores no están necesariamente todos alineados en la misma línea geoestratégica. ¿Cómo explicar a los estadounidenses que el presupuesto del gobierno contribuye más a financiar a un enemigo potencial que a su propio ejército? Precisamente sobre este punto se ha planteado antes la cuestión del impago. Pero es probablemente porque el nivel de reembolso de la deuda estadounidense se está volviendo tan incómodo que la opción del impago, incluso parcial, está siendo claramente considerada por tantos inversores.
Es probable que continúen las dificultades del gobierno estadounidense para financiar su deuda. La Reserva Federal aún no ha conseguido reducir sustancialmente la inflación. Una vez que esta inflación se ha extendido a los salarios, el régimen inflacionista se ha autoperpetuado, la velocidad del dinero ha aumentado en respuesta a esta nueva tendencia y las reservas de liquidez acumuladas en años anteriores alimentan este ciclo. La Reserva Federal debe luchar ahora contra un fenómeno que se ha vuelto «pegajoso» y se autoperpetúa.
Los precios al consumo son los más afectados por el altísimo nivel de inflación. La última meseta observada ni siquiera permitió una pequeña caída de los precios. Al contrario, los precios vuelven a subir, a pesar de la bajada del precio del petróleo:
Los precios de consumo se alejan de su tendencia histórica de forma sostenida:
La Fed debe proseguir su lucha contra la inflación y corre el riesgo de agravar la situación, ya muy crítica, de las finanzas públicas estadounidenses: al mantener los tipos tan altos, la carga de la deuda aumenta y debilita las cuentas del Estado. También aumenta el riesgo de impago.
Incluso un impago parcial tendría consecuencias catastróficas para los mercados. Redefiniría por completo el valor de los bonos del Tesoro estadounidense en la escala de riesgo. Un impago estadounidense sería sencillamente cataclísmico para todos los activos financieros. En tal escenario, uno se pregunta quién podría pagar estos contratos de CDS, ya que el impacto sobre el sistema financiero sería tan grave.
Según muchos observadores, sólo una nueva intervención de la Fed para bajar los tipos y comprar deuda estadounidense evitaría la catástrofe. Recientemente, la Fed y el Tesoro han reaccionado para evitar el contagio sistémico de la crisis bancaria. El establecimiento de una garantía ilimitada y una nueva ventanilla de financiación para los bancos en dificultades han frenado la hemorragia.
Pero la crisis bancaria no ha terminado. First Republic Bank cayó un 40% en bolsa tras el desplome del mes pasado. Las acciones del banco regional estadounidense se han desplomado un -97% desde principios de año:
Las condiciones del rescate del banco siguen sin estar claras. Las tensiones que aparecieron en la época de la crisis bancaria vuelven a pesar en los mercados. La mayoría de los observadores esperan nuevas intervenciones en las próximas semanas. Cada vez que surgen estas tensiones, los inversores avispados tienen la oportunidad de apostar por el hecho de que los bancos centrales intervendrán abriendo los grifos de la liquidez (lo que tiene un efecto beneficioso en los mercados). Estos inversores han obtenido pingües beneficios apostando por las numerosas intervenciones desde 2008.
Cada vez que se reactiva la oferta monetaria, los mercados detienen su corrección y vuelven a subir.
La curva del Nasdaq sigue de cerca el balance de los bancos centrales:
La reciente intervención de la Fed para evitar un contagio de la crisis bancaria puso fin abruptamente a la reducción de su balance iniciada el año pasado:
En estas condiciones, es difícil imaginar cómo la Fed podría permanecer de brazos cruzados ante la amenaza inmediata de un impago de la deuda. Sobre todo porque tal impago podría reavivar la crisis bancaria, que está directamente vinculada a esta crisis soberana emergente. Los bonos estadounidenses son la base del sistema financiero.
Sin una solución rápida a la amenaza de un impago, corremos el riesgo de entrar en una nueva crisis sistémica, que esta vez afectaría a uno de los pilares del sistema financiero.
¿Cuánto valen realmente los títulos de deuda estadounidense si el riesgo de impago aumenta tan bruscamente?
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